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本文转载自2月5日中诚信国际微信公众号。

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本笔墨数：6874字

阅读本领：17分钟

近日，穆迪将中国主权信用评级瞻望由壮健下调至负面，同期还下调了约115家中国非保障金融机构、保障公司、国有企业及市政基础步调公司的评级瞻望。尽管从历史推崇看，三大下调中国主权评级对中国经济的影响十分有限，但从国际警告看，在经济下行周期资格主权评级广泛下调，极易激发债务危急，对受评国金融阛阓壮健与金融安全变成冲击。因此，在现时我国经济复苏承压、国际场合更加复杂布景下，需要点关注主权评级瞻望下调加重预期走弱，激发境内本钱阛阓波动、本钱流出压力高潮、中资企业境外融资成本高潮等四百四病的可能。现时场合下，中国经济靠近多重风险，但同期也具备较强韧性与盛大发展后劲：一方面，需要咱们作念好我方的事，加大实施逆周期宏不雅调控稳增长的同期，通过连续的更正敞开开释轨制红利，促进全要素坐褥率的提高，增强各方面对我国经济中遥远发展的信心。另一方面，随同我国金融阛阓对外敞开连续鼓动，掌捏评级主权对调整本国金融壮健与金融安全酷爱酷爱首要，对此，咱们建议将提高原土评级机构国际语言权高潮为国度政策，纵欲赞助评级业国际化发展，掌捏评级主权与语言权，更好调整本国金融壮健与金融安全。

一、三大国际评级机构下调中国主权评级的追思及影响分析

（一）三大对中国主权评级的历次下调行动

三大国际评级机构并非第一次下调中国主权信用评级。2013年以来，三大国际评级机构共对中国主权评级进行过六次调整，其中三次是对主权评级下调一个子集，三次为评级瞻望的调降。处所政府融资平台债务风险、经济增速放缓、企业部门杠杆较高以及落实更正的不细目性是三大国际评级机构调整中国主权评级或瞻望的主要考量要素（见表1）。

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2023年12月5日，穆迪防守中国主权信用评级不变，但将评级瞻望由“壮健”调整为“负面”。评级瞻望下调的原因主要有：一是中遥远内中国经济增速存在放缓风险；二是处所政府债务问题杰出，天然中央通过刊行非常再融资债等赞助措施减轻了流动性压力，但相干于债务鸿沟而言赞助鸿沟有限，且短期赞助无法治理债务遥远可连续性问题。同期，布置处所债务风险的赞助措施将削弱中国政府的财政实力，也有可能削弱调控经济增长政策的有用性；三是处所政府靠近地盘出让收入的结构性亏本，重复债务使命，处所政府将靠近盛大的财政压力。次日，穆迪又接连下调约115家中资企业评级瞻望，其中包括央企、处所国企、基建企业、处所城投、头部民营企业、银行、非银金融机构、保障公司等。

（二）从经济推崇看，三大调降中国主权信用评级影响有限

三大国际评级机构调降中国主权评级对中国国内金融阛阓及国际本钱流动影响相对较小。从以往三大调整中国主权评级或瞻望对阛阓的影响看，汇率、十年期国债收益率以及上证A股指数在三大下调中国主权评级或瞻望当日并无显赫波动，且在30个来以前区间普遍防守区间波动，无显赫趋势性变化（见图1、图2、图3），一定程度标明主权评级调整或瞻望调整对我国汇率阛阓及本钱阛阓短期影响有限。从更长区间维度来看，穆迪、标普下调中国主权评级或瞻望后照实会随同须臾的外商平直投资金额下降或同比负增长，但广泛一至两个月后就有所复原（见图4），但琢磨到外商平直投资鸿沟受多流毒素影响，合座看来，三大国际下调中国主权评级或瞻望对外商平直投资影响有限。从境外机构持有东谈主民币股、债鸿沟来看，两者均未受三大国际调整中国主权评级影响，呈连续高潮走势（见图5）。

受主权评级“天花板效应”影响，三大鄙人调中国主权评级后，时常会同步批量下调中资企业评级，或导致中资企业的境外融资成本攀升、境外债估值波动风险加重。举例，2017年国际评级机构调降中国主权评级后，碧桂园在2018年1月刊行的好意思元债较2016年9月刊行的同期限好意思元债，刊行利率抬升了38BP。无独到偶，2021年下半年以来，三大国际评级机构大鸿沟密集下调中资房企境外信用评级，激发了地产中资好意思元债阛阓飘荡。一方面投资者多数抛售房企好意思元债，导致债券估值波动风险加大，债券价钱多数走低（见表2）；另一方面，中资地产好意思元债一级刊行明显缩量，房企境外融资基本停摆（见图6）。同期房企好意思元债融资成本攀升，团结刊行主体[2]在评级调降后债券刊行成本均较调降前明显高潮（见表3）。中资房企境外信用风险集聚开释主要受行业基本面弱化影响，但不成否定三大密集下调中资房企境外评级的行为起到了煽风烽火的作用。

二、关注经济下行周期主权信用评级下调的潜在风险

国际警告标明，经济下行时顺周期密集下调主权信用评级会放大受评国主权债务失约风险。现时我国经济复苏承压、外部环境复杂严峻，在此布景下，需要关注这次穆迪下调我国主权评级瞻望带来的潜在风险，以及三大评级机构的后续动作，警惕广泛的评级行动变成阛阓心焦，给我国经济复苏带来阻力。

（一）国际警告标明，主权信用评级顺周期下调会放大主权债务失约风险，提高发生主权债务危急甚而区域性经济危急的可能性

单一评级机构单次下调受评国主权信用评级，可能并不会对受评国经济发展变成较大影响，但经济处于下行周期时，三大国际评级机构广泛下调主权信用评级，将导致受评国国债收益率大幅高潮，激发国内金融阛阓波动、跨境本钱流动加重、汇率波动风险加大，并涉及银行间阛阓，银行金钱欠债表承压激发流动性危急，最终导致主权债务危急，甚而激发区域性经济危急。以欧债危急为例，2009年惠誉、标普和穆迪接踵下调了希腊的主权信用评级，激发希腊主权债务危急。而后，希腊主权债务危急不停向欧元区中枢国度扩张，三大评级机构运转大鸿沟、广泛地下调欧元区国度主权信用评级，加快清偿务风险传染，最终激发通盘欧元区的经济危急，对欧元区的金融阛阓和政事壮健变成了盛大冲击。

联接欧债危急的发展历程不错看到，经济干涉下行周期时，主权信用评级下调会给受评国带来系统性风险，具体体现为：

1、主权信用评级下调推升风险溢价，加重国内金融阛阓波动

主权信用评级下调通过提高风险溢价，平直推高受评国主权债券收益率水平。受评国主权信用评级被下调，投资者会要求更高的风险溢价，从而推升受评国国债收益率。从另一角度看，受评国主权信用评级下调将激发阛阓抛售该国主权债券，导致主权债券价钱下降，利率高潮。欧债危急时，标普、惠誉先后下调意大利的主权评级，受此影响，11月意大利遥远主权债券收益率环比高潮约2个百分点，达到了7.26%，而同期德国国债收益率仅为1.78%。此外，主权信用评级下调还融会过“企业改日收益和成本预期”旅途波折冲击受评国股票阛阓。一方面，受评国主权信用评级下调会削弱阛阓对受评国经济场合的预期，导致投资者调低对其股票阛阓的估值；另一方面，由于“主权评级天花板”的敛迹作用，受评国主权信用评级下调后，会带动国内企业信用评级被迫下调，加大其在国际阛阓上的融资成本和融资难度，进而导致企业财务成本高潮。欧债危本领，2011年3月西班牙主权信用评级被下调，西班牙IBEX35指数从当月最高点10939.70点下落至2012年6月的5987.8点，跌幅高达45%。

2、主权信用评级下调削弱国际本钱投资信心，加快本钱流出

一方面，主权评级下调会削弱其他国度和国际本钱对受评国的投资信心，本钱违害就利的本能使其流出投资风险较大的国度。值得谨防的是，主权信用评级下调对低透明度国度的影响，要高于高透明度国度，主若是因为国际投资者在跨国本钱确立有策划中，对低透明度主权信用评级的依赖性更高。另一方面，由于某些金融产物在投资条目中内嵌评级要求，主权评级下调会导致投资方针评级被迫下调，致使国际本钱主动或被迫调整投资方针，加快本钱流出。许多机构投资者由于监管等方面的要求，不得投资于非投资级或垃圾级金融产物，也不得收受这些品级的金融产物为典质物。一朝一国的主权评级遭到下调，致使某些金融产物评级发生变动，机构投资者将调整相应的投资组合，变成本钱流出。欧债危急时期，在资格了希腊、葡萄牙、爱尔兰等国广泛被下调评级后，2010年8月，欧元区除外对欧元区平直投资同比、环比大幅下降，由正转负，9月、10月天然转正，但同比仍大幅下降。

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3、主权信用评级下调天然不改变汇率遥远趋势，但短期加大受评国汇率波动

主权信用评级下调有三种神情：评级下调、远景下调处纳入不雅察名单，其中，主权信用评级远景下调处纳入不雅察名单对汇率的影响要大于评级下调的影响，这可能是由于金融阛阓更关注“可能的行动”。由于在远景下调处纳入不雅察名单时还是修复了改日阛阓下行预期，并作念好充分调整，因此，当“真确的行动”（评级下调）驾临时，阛阓推崇反而稳当。主权评级下调对受评国外汇阛阓的扰动主若是短期冲击，随同经济场合复原向好，外汇阛阓受主权信用评级下调的影响程度渐渐攻讦。欧债危急本领，当三大评级机构晓喻欧元区某国远景恶化或纳入负面清单时，好意思元/欧元本日波动率均高潮56%以上，第二天波动率均下降48%以上。天然欧债危急本领欧元/好意思元汇率均值水平较为壮健，但波动区间加大，从最高点1.5136跌至过最低点1.1916，降幅超20%。

（二）现时我国经济复苏承压、国际场合严峻复杂，穆迪下调中国主权信用评级瞻望带来的负面影响更值得关注

天然历史警告标明下调我国主权信用评级对我国经济的影响十分有限，但比较2016-2017年相三大下调我国主权评级时的宏不雅场合，现时我国的经济场合及靠近的外部环境更加严峻复杂，这次穆迪下调主权信用评级瞻望给我国经济带来的负面冲击或更加激烈。

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1、国内方面，现时我国经济处于稳步复苏阶段，但仍靠近多重风险与挑战

一是我国经济增速放缓、复苏承压。2017年，在外需回暖、棚改货币化、供给侧结构性更正的撑持下，我国经济结构不停优化升级，国民经济稳中向好，终明晰6.9%的增长，此时三大评级机构下调中国主权信用评级对我国影响很小。天然现时我国经济正在稳步复苏，但仍靠近有用需求不及、部分行业产能填塞、社会预期偏弱、风险隐患较多等制约要素。2022年，我国GDP增速为3.0%，本年前3季度，GDP增速为5.2%，此时三大评级机构下调中国主权信用评级，或进一步削弱阛阓预期。

二是债务问题加大了我国经济金融的脆弱性。与2017年比较，现时的债务问题更加严峻，稀奇是处所政府债务问题，加大了我国经济金融的脆弱性。2023年末政府部门债务鸿沟或达73.6万亿，杠杆率或较2017年抬升近20个百分点至55.8%，若再琢磨处所隐性债务，政府部门杠杆率约接近100%。天然债务结构性风险有所加重，但总体可控，尤其是724政事局会议后“一揽子化债”措施鼓动实施，阛阓情怀及处所政府及融资平台流动性风险大幅缓解。

三是房地产行业深度调整牵扯我国经济复苏。当今，房地产阛阓供求相干发生首要变化，房地产行业干涉下行周期。自2019年运转，房地产业增多值增速明显下滑，2022年运转负增长，房地产业对GDP的拉动作用也从2020年运转逐年下降。房地产行业深度调整不仅牵扯经济复苏，还提高了处所债务问题的处置难度，并可能对金融系统产生冲击。

2、国际方面，我国靠近的外部环境严峻性、复杂性日益高潮

与2017年天下列国经济互相依存、和平发展、融合共赢比较，现时我国靠近的国际场合更加复杂严峻。一是中好意思买卖战仍在连续，逆大家化程度不停加深。2018年以来，好意思国对我国多种商品加征关税，对中兴、华为等企业实施制裁。好意思国不停泛化国度安全看法、扩大制裁范围，在科技领域不停实施出口管制，并迫害“长臂统领”权对我国实施“科技霸凌”。二是后疫情时间大家经济增长放缓、地缘打破加重，提高了经济发展的外部不细目性。受疫情冲击和买卖对象经济增速下滑的双重影响，2023年以来出口累计同比增速连续下滑。此外，俄乌打破、新一轮巴以打破接踵爆发，大家地缘政事打破加重，影响国际买卖环境的壮健性，对巨额商品价钱变成和国际供应链安全变成冲击，加重宏不雅经济波动。

（三）穆迪下调中国主权评级瞻望下调或进一步弱化阛阓预期，关注潜在风险及三大国际评级机构的后续评级行动

其一，关注境内本钱阛阓波动与本钱外流压力。评级瞻望调整反应的是预期变化，这次穆迪将中国主权评级瞻望调整为负面，意味着改日一段本领可能会下调中国主权评级，或加深其他国度以及国际本钱对中国经济发展的负面预期，进而导致境外本钱投资中国国内金钱的积极性下降，重复现时正好好意思联储流动性拐点，短期或加重境内本钱阛阓波动，中遥远或变成新一轮本钱外流压力，不仅在资金面给关联企业带来压力，也冲击阛阓投资情怀，变成负面影响。

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其二，关注主权评级“天花板效应”抬升中资企业境外融资成本。主权评级不仅平直影响主权国度的举债智商，还通过“天花板效应”影响一国金融机构、企业的境外融资成本。近期，穆迪鄙人调中国主权评级瞻望后，还下调了约115家中资企业评级瞻望，或导致中资企业境外融资成本高潮，制约中资企业在国际金融阛阓的融资纯真度。随同我国本钱阛阓对外敞开连续鼓动，中资企业国际融资鸿沟和需求不停攀升，这次主权信用评级瞻望下调或一定程度破碎中资企业“走出去”范例。

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其三，关注三大机构的后续评级行动，警惕密集辘集下调激发阛阓心焦。一家评级机构单次下调主权信用评级，对受评国经济的影响有限，但经济下行时，三家评级机构同期顺周期广泛下调主权信用评级，容易激发阛阓心焦情怀。因此，在我国经济复苏承压布景下，还需关注穆迪以卓著他两家评级机构的后续动作，同期提振阛阓信心，壮健改日预期。

三、“作念好我方”的同期，多措并举提高我国评级国际语言权，保障国度金融壮健与金融安全

遥远以来，三大国际评级机构把持其把持地位，紧紧掌控主权评级阛阓，但其从西方瓦解款式开赴的主权评级体系未能澈底客不雅、科学地揣度我国主权信用，甚而刻意低估我国主权信用水辞谢中资企业境外评级，或对中资企业境外融资与国度金融安全变成负面影响。在我国金融阛阓对外敞开连续鼓动、大国博弈加重、外部环境日趋复杂布景下，掌捏评级主权对调整本国金融壮健与金融安全酷爱酷爱首要。现时场合下，一方面，需要咱们“作念好”我方，加大实施逆周期宏不雅调控稳增长的同期，通过连续的更正敞开开释轨制红利，促进全要素坐褥率的提高，增强各方面对我国经济中遥远发展的信心[3]；另一方面，贫苦需要中资评级机构为更多走出去的中资企业发声，解脱西方国度评级机构在金融领域对我国的制肘，调整国度金融安全。对此，咱们提倡以下几点建议：

（一）短期稳增长与遥远更正相联接，促进全要素坐褥率提高，增强各方对中国经济发展的信心

现时中国经济仍靠近有用需求不及、部分行业产能填塞、社会预期偏弱、风险隐患仍然较多等多重风险；与此同期也要看到，中国经济仍然具备韧性以及盛大发展后劲：超大鸿沟阛阓上风、连续的经济结构转型、不停鼓动的转变动能开释等等；因此，现时中国经济克服、布置现时多重压力的要道，在于要点领域、中枢关注等方面大致尽快终了“以进促稳”，作念好新旧动能转换、房地产调整转型、化解风险等要点处事，从而推动2024年经济终了稳当增长。一方面，加强逆周期调控，连续开释稳增长的信号，陆续加强稳增长措施，作念好非经济政策与经济政策协同，形成政策协力，开导预期进一步改善。另一方面，通过连续的更正敞开开释轨制红利，促进全要素坐褥率的提高，鼓动要素阛阓化更正、供给侧结构性更正、统统制更正等，推动中国经济归来“增长旅途”，增强各方面对中国经济中遥远发展的信心。

（二）将提高原土评级机构国际语言权高潮为国度政策，服从种植有影响力的评级机构参与国际竞争

信用评级可能影响一国乃至大家金融阛阓的金融壮健和金融安全，为此应从国度层面提高对信用评级的怜爱，将提高中国评级机构的国际语言权高潮到国度政策，从而在本钱更加深度敞开的改日掌捏调整国内金融壮健的有意火器。同期，在监管辅导和赞助下，推动行业里面整合，增强中国评级行业公信力，费事蓄积我国评级机构的雅致无比信誉，并适合国际阛阓需要，荧惑和种植有竞争力的评级机构更多参与国际业务，提高国际语言权。

（三）驻足金融高水平对外敞开，加快评级业国际化发展

在此感谢社会各界和广大群众积极主动向公安机关提供大量信息和线索！

中资评级机构应陆续响应政策大喊，一方面，深耕香港离岸债券阛阓，拓展中资好意思元债评级业务，蓄积国际评级警告与资源，徐徐提高评级后果影响力，助力中资企业境外融资与境内本钱“走出去”，为中国本钱守好国际投资风险障蔽；另一方面，把捏政策导向与阛阓机遇，将东友邦家、“一带一谈”沿线国度和金砖国度等看成业务布局要点，鼓动双边\\多边融合与修复评级定约“两路”并行，依托国际融合提高中资评级机构的国际影响力和竞争力，更好服务于我国本钱阛阓对外敞开与东谈主民币国际化进度。

（四）修复永别于三大国际评级机构的主权评级体系，调整我国评级主权

琢磨到中资评级机构已在主权评级方面领有一定的本质警告，建议后续可在此基础上，充分联接新兴国度的轨制和国情，修复稳健新兴国度政事经济特色的主权评级体系，调整本国评级主权。此外，还可在主权评级体系中引入跨周期主权评级理念，放弃三大的顺周期评级调整想路；契合国度发展政策，如“一带一谈”倡议、金砖国度经济伙伴政策等，扩大主权评级服务范围，从而提高中资评级机构主权评级后果的招供度和影响力。

[1] 包含中资房企债务重组或歇业重整后用于债务置换的新发好意思元债。

[2] 仅新城发展、正荣地产在评级调降前后刊行落后限周边好意思元债，可用于刊行利率对比；阳光城在评级瞻望调降后刊行的好意思元债期限更短，但刊行利率更高，也能诠释评级调降会抬升刊行成本。

[3] 详见中诚信国际参议院宏不雅专题：《2024年中国经济：稳与进、破与立中寻求再均衡》

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